定焦One（dingjiaoone）原创

作者 | 苏琦

编辑 | 魏佳

进入夏季，防晒衣市场迅速升温。不仅各大电商平台搜索量飙升，连资本市场也嗅到了“热浪”——主打防晒和户外服饰的伯希和近日向港交所递交招股书，准备叩响IPO大门。

事实上，凭借着卖防晒衣冲击港股早有先例。2022年夏天，蕉下也曾申请上市，但两次都无功而返。

如今同样押注“户外生活第一股”的伯希和，难免被外界拿来和蕉下对比。

两者确实有不少相似之处：都通过线上DTC（直接面向消费者）渠道+ODM代工快速起量，实现三位数的营收和利润增速，毛利率也都维持在50%以上，业绩亮眼。

但随着蕉下上市折戟，同样的质疑也正朝着伯希和袭来——重营销轻研发、产品质量不稳定、品牌缺乏竞争力……

与此同时，过去三年，以蕉下与伯希和为代表的“户外生活”赛道热度不减，竞争也越来越激烈。

一方面，“做衣服”的品牌开始涌入这个市场，玩家已经从户外品牌、运动品牌延展至内衣品牌、快时尚品牌。另一方面，这些玩家不光只做防晒衣，还包括秋季的冲锋衣、抓绒卫衣，冬季的羽绒服、靴子，一年四季的产品线全部扩张。

创立于2012年的伯希和，最初的核心产品就是冲锋衣。招股书显示，2022年至2024年，伯希和累计销售约380万件冲锋衣。同期，伯希和冲锋衣销量实现144.0%的复合年增长率。但近两年，伯希和的生产线里也开始出现其他季节的SKU。

市场群雄混战，导致的结果就是，打开社交平台搜索伯希和，跳出的关键词往往是“伯希和什么档次”“伯希和与XX品牌哪个好”。这意味着，在市场竞争日益激烈的情况下，伯希和必须尽快向市场证明自己的品牌价值与差异化。

户外运动爆火，带火蕉下与伯希和

户外生活赛道，又来一位IPO竞逐者。

消费行业投资人许秋对「定焦One」分析，冲锋衣近两年的火爆，类似于前几年防晒衣出圈的过程，背后是品牌们瞄准机会进行品类打造，试图抢占市场红利。

这两个大火品类中，跑出了两家公司——蕉下与伯希和。它们都看准了户外红利冲击港股，其中蕉下顶着“城市户外第一股”的名号，伯希和则号称自己是“中国高性能户外生活方式第一股”。

我们来对比一下这两家公司的整体情况。

在发展路径上，蕉下与伯希和都是从单品切入，随后横向拓展品类，补充户外运动产品线。

伯希和最早走的是大单品路线，最出圈、销量最高的是品类是冲锋衣，其中2012年推出的经典系列在2022年到2024年，连续三年收入占比超过80%。

不过从招股书也能看到，伯希和为了更贴近“户外生活方式第一股”的定位，逐步填充更多品类。一方面在经典系列中加入羽绒服、防晒衣、抓绒服、速干衣、徒步鞋、登山靴等SKU，覆盖更多户外运动场景和季节，主打经典耐穿；另一面为了迎合更广泛的需求，在2022年推出颜色和版型更时尚、更日常的山系列，主打上班休闲和周末户外都可以穿。

另外，伯希和还于2020年引入了海外休闲鞋履品牌Excelsior，推出了赵露思同款饼干鞋，吸引更多元的客群。但这一品牌的收入占比在2022年-2024年逐渐降低，目前已不足2%。

蕉下的拓品思路也类似。它最早靠防晒伞起家，这一品类占到收入的一半，到2022年上半年，伞具营收占比降至11.8%，防晒服跃升为最大收入来源，营收占比35.8%，墨镜及口罩等爆款所在的配饰系列的营收占比达27.3%，排第二。

为了强化“城市户外”的定位，除防晒系列外，蕉下的服装产品还拓展至保暖、家居和运动等非防晒功能系列，以及防水、轻便及运动防护等户外系列。

蕉下在招股书中披露，其非防晒产品的收入由2019年的280万元，增至2020年的7650万元，2021年进一步增长五倍以上，达4.96亿元，收入贡献率由2019年的0.7%增至2021年的20.6%。

无论是蕉下还是伯希和，拓品类既是出于加深用户层面“户外”心智的需要，也是为销量和收入的增长做铺垫。

伯希和的收入从2022年的3.78亿元增长140.21%至2023年的9.08亿元，2024年进一步攀升至17.66亿元；同期经调整净利润从0.28亿元增长457.14%达1.56亿元，2024年同比增长94.87%至3.04亿元。

蕉下增长势头也类似。其收入从2019年的3.85亿元增长106.23%至2020年的7.94亿元，并于2021年进一步增长203.15%至24.07亿元。即便在新消费品牌普遍遇冷的年份，蕉下2022年上半年营收仍达22.11亿元，同比增长81.38%。

利润方面，2019年-2021年，蕉下经调整净利润从0.19亿元增至1.36亿元，2022年上半年为4.03亿元。

伯希和近几年的营收增长与当年的蕉下如出一辙，保持高位增速，也成为其冲击上市的基本盘。

其背后亦不乏知名投资机构加持，包括腾讯、启明创投、创新工场、金沙江创投等。IPO前，腾讯持有伯希和10.70%的股份，为最大机构投资方；创始人刘振、花敬玲夫妻持股比例为35.10%及28.08%，拥有公司绝对控制权。

伯希和，跟谁抢饭碗？

在品牌和电商平台的共同推动下，曾经小众的冲锋衣和防晒衣逐渐走向大众，玩家越来越多，竞争越发激烈。

具体到冲锋衣市场，此前国际大牌一直占据着较大份额，但是近几年，国货品牌逐渐成长。

国际品牌基本都走高端路线，始祖鸟、猛犸象、土拨鼠等，价格在3000元以上，次之的狼爪、哥伦比亚、北面等，价位约在1000-2000元。

国产品牌价格带整体处在千元以下，近两年也有高端化趋势，“价位跨度特别大，也让这个品类更好普及，满足更多受众”，许秋表示。

根据“魔镜洞察”发布的冲锋衣赛道国产头部品牌的价格分布情况调研，其中凯乐石主打高端线，2168-2710元价格段及2710元以上价格带的销售额占到49.47%；探路者次之，542-1084元价格段销售额占75.73%。

此次冲击上市的伯希和主打中价格段，542-1084元价格段销售额占47.75%，0-542元价格段销售额占比46.82%。

价格更低的是拓路者，0-542元价格段销售额占71.45%。国产品牌骆驼更是靠性价比排在不少电商平台的销量第一位，其大部分销售额（70.12%）都集中在0-542元价格段。

相比受众较窄的冲锋衣市场，防晒市场兼顾户外活动和城市休闲通勤市场，入场的玩家更多。

其中不仅有运动品牌如安踏、耐克、阿迪达斯、Lululemon等，还有优衣库等休闲服饰品牌，以及有主攻防晒领域的蕉下、OhSunny、VVC，甚至内衣品牌如蕉内、Ubras等，现在从冲锋衣和羽绒服起家的伯希和、骆驼、波司登等，也都推出了相关产品线。

和冲锋衣市场一样，根据“魔镜洞察”的相关数据，防晒市场中75%的产品集中在200元以下的低价格带，通过卷性价比赢得市场。

可以看到，整个户外市场可谓“群雄混战”，这种混战体现在：1、国产品牌的市场价格分布呈现出明显的低价倾向，2、中低价位的产品技术含量相对低、生产门槛低，服饰品牌均可推出相关产品线。“但这一赛道的需求量大、利润点高，服装品牌们都开始从这个方向切入，寻找新的增长空间。”许秋表示。

在这种环境下，伯希和和蕉下都选择了相似路径：DTC模式、主打性价比和设计感，占据用户注意力。

根据招股书，伯希和线上DTC销售渠道在2022年-2024年占比分别为87.5%、82.8%和76.5%，蕉下的线上DTC销售渠道（线上店铺+电商平台）占比在2019年-2022年上半年也都持续超过七成。

相比之下，开店成本更高的线下渠道并不是伯希和的销售重心，截至2024年12月31日，伯希和仅有14家自有门店和132家合作门店，主要位于中国内地一、二线城市。

激烈的竞争环境使得整个户外行业的品牌集中度低，单个的品牌的市场占有率很低。按2024年零售额计，伯希和在中国内地冲锋衣裤的市场份额仅有3.9%，按2024年线上零售额计，伯希和在中国内地冲锋衣裤的市场份额为6.6%。

不过，户外市场的增量依旧很大。根据招股书，中国内地高性能户外服饰行业的零售销售额由2019年的539亿元增加至2024年的1027亿元，预计到2029年将达到2158亿元。

冲锋衣和防晒衣都是近几年成长起来的增量需求，市场还不饱和，头部企业有更多增长空间，这也是蕉下和伯希和想冲击上市的原因。

户外赛道的火爆，能持续吗？

与整个户外市场的热闹相比，品牌的上市之路却一波三折。蕉下两次递交招股书均未成功，伯希和能否突围仍是未知数。

许秋总结，蕉下的问题集中在两点：1、依靠OEM代工，缺乏技术壁垒；2、作为DTC品牌，营销的投入是必要的，但也陷入“营销大于技术”的质疑。

这些难点在伯希和身上也有显现。伯希和在招股书中表示，公司并无自有生产设施，而是选择OEM代工，截至2024年12月31日，与超过250家委托制造商合作。找上游代工厂代工之后，直接在线上DTC渠道售卖。

“这样的优点是起盘快，只需要做前端的营销和设计就行了，弊端是，后端的供应链掌握在合作方手里，也就意味着很难有壁垒和竞争优势，不同品牌之间往往拼的是营销、运营。”许秋称。

同时，也有消息指出，伯希和的部分代工厂与蕉下、骆驼等品牌共用。一位服饰品牌商家告诉「定焦One」，中低价格带的户外代工品牌众多，常常是出现一个爆款后，更低价格的山寨版马上就出来了，产品缺乏功能性和设计感上的差异化，很难建立品牌心智。同时，中低端价格带的消费者并非真正的户外爱好者，而是价格敏感型或者平替型用户，不利于品牌后续的复购和维护。

在产品同质化严重的情况下，品牌不得不加大营销投入，并通过“制造刚需”来强化用户购买心智。“这些户外品牌做的不是产品的生意，而是心智的生意。”许秋解释。

近几年，流量和代工的费用水涨船高，导致蕉下与伯希和等在内的一批消费品牌的费用支出居高不下。2022年-2024年，伯希和的销售及分销开支吃掉了收入的31.8%、30.5%及33.2%。相比之下，研发开支占比逐年下降，2022年-2024年分别为3.7%、2.09%和1.81%。

这也使得公司尽管营收增长迅速，但净利润率大幅被压缩，可能会影响投资者的信心。招股书显示，2022年-2024年，伯希和的毛利率平均超50%，净利率却平均只有13%。

有行业人士对「定焦One」表示，伯希和与蕉下的定位很高，都想抢城市户外市场，伯希和更强调“高性能户外”的定位，想往更专业的方向走，这样的定位更容易在细分赛道里突围并获得资本市场的认可，但是这也使得伯希的对手不再是白牌，而是技术驱动的专业户外品牌。

这两年的中高端冲锋衣市场，讲的核心故事是自主研发或专利科技成分，让冲锋衣的参数指标达到了更高的标准。比如始祖鸟的面料用的是专利面料GORE-TEX，狼爪的防水面料也是自家的专利TEXAPORE，Omni-Tech®是哥伦比亚自研的专利布料。

伯希和在2022年推出专业性能系列，为专业户外运动员提供服饰和装备。又在2025年推出更高端的巅峰系列，为户外专业人士探寻各种极端环境设计。同时，伯希和也有专有的技术平台PT-China平台。

但是专业性能系列推出之后，连续三年的收入占比仅为0.5%、2.5%和5.6%。到底是坚持大众路线还是强化高端技术路线，是它接下来必须要回答的问题。

“销量在哪儿，品牌就在哪儿，它现在的主力品类还是中低价格带的冲锋衣品类。”许秋说。

在早期阶段，不论是蕉下还是伯希和，都是通过“爆品”打开市场，本质上仍是“卖货思维”；但想要冲刺上市，它们必须证明自己不仅能维持高速增长，更能建立起真正具备长期价值的品牌。

*题图来源于伯希和品牌官方微博。应受访者要求，文中许秋为化名。